Talouden suhdannenousut eivät kuole vanhuuttaan, vaan sisäisten tai ulkoisten shokkien tai kriisien seurauksena. Tällä kertaa noususuhdanteen suurimmat uhat kumpuavat kauppasodasta, geopoliittisesta epävarmuudesta ja velkaantuneiden valtioiden kasvavista kustannuksista. Juuri nyt presidentti Trumpin tullimaksuilla leikittely kasvattaa riskiä maailmantalouden taantumasta ja on syönyt merkittävässä määrin USA:n uskottavuutta luotettavana yhteiskumppanina. Samalla monen valtion velkaantuminen on edennyt tasolle, joka voi pidemmällä aikavälillä aiheuttaa ongelmia. Valtioiden budjettialijäämien kasvaminen ja ylisuuri velkaantuminen eivät ole todennäköisesti heti tänään talouden akuutein ongelma, mutta siemen velkakriisin kehittymiselle on kylvetty. Tätä kuvastavat mm. USA:n erittäin pitkien 30v korkojen viimeaikainen nousu ja luottoluokittajien tekemät luokitusten laskut.
Presidentti Trumpin kauppasotauhittelu jatkuu, vaikka samanaikaisesti myös selvää liennytystä on ollut ilmassa. Huhtikuun alun vastavuoroisten tullien julistamisen aiheuttaman shokin jälkeen osakemarkkinat ovat elpyneet ja palautuneet jopa lähtötasoaan korkeammalle USA:n hallinnon peruuttaessa ja ottaessa lisäaikaa julkistettujen tullisanktioiden voimaansaattamisessa. Sijoitusmarkkinoilla tulkitaan, ettei tulleja oteta käyttöön alkuperäisten suunnitelmien täydellä voimalla. Talousmediassa onkin lanseerattu termi ”TACO trade” – Trump Always Chickens Out – jonka mukaan presidentti Trump on altis lanseeraamaan erittäin korkeita tulleja, mutta perääntyy niistä lähes välittömästi. Tällöin taloudenpitäjien ja markkinaosapuolten ei ole tarvetta ottaa julkistuksia vakavasti.
”Trumpin tulliuhkailujen uskottavuus heikentynyt ja tullien laillisuus haastettu”
Markkinoilla on otettu positiivisesti vastaan myös presidentti Trumpin tullisanktioiden laillisuuden haastaminen. Toukokuun lopulla USA:n kauppatuomioistuin (U.S. Court of International Trade) tulkitsi presidentti Trumpin ylittäneen toimivaltansa määrätessään 2.4. julkistetut vastavuoroiset tullit ja velvoitti hallinnon lopettamaan tullien keräämisen. Tietyt tullit – kuten tullit alumiinille ja teräkselle – tulkittiin kuitenkin laillisiksi, joten ne olisivat jäämässä voimaan. Presidentti Trumpin hallinto valitti välittömästi kauppatuomioistuimen päätöksestä, jonka myötä USA vetoomustuomioistuin (U.S. Court of Appeals) ilmoitti antavansa Trumpin tulleille lisäaikaa laittamalla kauppatuomioistuimen päätöksen väliaikaisesti jäähylle. Kiista tullien laillisuudesta saattaa näin venyä paljon aikaa vieväksi oikeustaisteluksi.
Tullisanktioiden viivästämisen ja niiden laillisuuden haastamisen ohella viimeisen kuukauden aikana on nähty myös uusilla tulleilla uhkailua ja tullien korotuksia. Toukokuun jälkipuoliskolla presidentti Trump kertoi suunnitelmasta asettaa 50 % tullin EU:sta tuotaville hyödykkeille. Syynä tähän oli, etteivät kauppaneuvottelut EU:n kanssa ole edenneet. Tullien oli määrä astua voimaan jo kesäkuun alussa, mutta niitä lykättiin välittömästi heinäkuun alkupuoliskolle. Tämän ohella Trump ilmoitti 25 % tullista Applen iPhone -puhelimille ja muiden valmistajien vastaaville tuotteille. Tällä Trump pyrkii painostamaan valmistajia – erityisesti Applea – siirtämään matkapuhelintuotantonsa USA:n maaperälle. Kesäkuun alkupäivinä saatiin myös ilmoitus tullien korottamisesta teräkselle ja alumiinille. Näiden toimien perusteella on helppo todeta, että Trumpin hallinnon masinoima kauppasota on toistaiseksi kaikkea muuta kuin ohi.
Kauppasodan ja tempoilevien tullitariffien aiheuttama epävarmuus on lisännyt huolta USA:n ja koko maailmantalouden ajautumisesta taantumaan. Toistaiseksi USA:n talous on pitänyt pintansa jopa yllättävän hyvin, vaikka toki talouskasvun momentum on heikentynyt ja yritysten tuloskasvuennusteita on jouduttu viime kuukausina laskemaan. Sama pätee meillä euroalueella – odotukset taloussuhdanteen kohenemisesta ovat muuttuneet vaatimattomammiksi ja yritysten tuloskasvuennusteita tälle vuodelle on leikattu. USA:ssa viimeisin talousdata ei kuitenkaan näytä niin synkältä kuin pahimmillaan olisi voinut pelätä. Erityisesti työmarkkinadata on ollut kohtuullisen hyvää. Uusia työpaikkoja on toki syntynyt viime kuukausina aikaisempien vuosien keskiarvoa vähemmän, mutta tilanne on silti välttävä. Toukokuussa uusia työpaikkoja saatiin enemmän kuin markkinoilla odotettiin ja työttömyysaste pysy ennallaan 4,2 %:ssa, mikä on historiallisesti erittäin alhainen taso.
”USA:n työmarkkinat säilyneet vahvoina kauppasodasta huolimatta”
USA:ssa teollisuuden ostopäällikköindeksi laski toukokuussa sen sijaan neljättä kuukautta peräjälkeen. Myös palvelujen ostopäällikköindeksi heikkeni toukokuussa, jonka myötä molemmat indikaattorit painuivat kriittisenä pidetyn 50 pisteen rajan alapuolelle. Tämä ei vielä tarkoita välitöntä taantumaa, mutta kertoo talouden kasvumomentumin olevan heikkenemässä. Euroalueella ostopäällikköindeksit ovat tällä hetkellä USA:n tapaan alle 50 pisteessä, joskin teollisuuden osalta pahin heikkous näyttäisi olevan hellittämässä.
”Talouskasvun momentum heikkenemässä, mutta taantuma vielä väistettävissä”
USA:n kuluttajien luottamuksesta saatiin pientä positiivista virettä toukokuulta työmarkkinatilannetta ja työllisyysnäkymiä painottavan Conference Boardin kuluttajien luottamusindeksin vahvistuessa. Sen sijaan kuluttajien rahoitusasemaa mittaava University of Michigan Sentiment säilyi edellisen kuukauden pohjalukemien tasolla. Tämä kertoo kotitalouksien olevan edelleen huolissaan inflaatiosta ja kulutusmahdollisuuksistaan jatkossa, mutta suhtautuvan työllisyystilanteeseensa rauhallisemmin mielin.
Uusia työpaikkoja syntyi toukokuussa lähes yhtä paljon kuin kuukautta aiemmin ylittäen markkinoiden odotukset
Lähde: Macrobond
USA:n työttömyysaste on pysytellyt vakaana viime kuukaudet ja on edelleen historiallisesti erittäin alhaisella tasolla
Lähde: Macrobond
USA:n ostopäällikköindeksit laskeneet alle kriittisen 50 pisteen rajan kertoen kasvumomentumin olevan heikkenemässä
Lähde: Macrobond
Euroalueella ostopäällikköindeksit kertovat heikosta kasvusta, joskin teollisuudessa pahimmat ajat ovat hellittämässä
Lähde: Macrobond
Työllisyysnäkymiä painottava Conference Boardin kuluttajien luottamus vahvistui merkittävästi toukokuussa
Lähde: Macrobond
Rahoitustilannetta ja kulutusmahdollisuuksia painottava University of Michigan Sentiment edelleen pohjalukemissa
Lähde: Macrobond
Monella länsimaalla julkisen talouden alijäämät ovat mittavia ja julkinen velka on paisumassa kestämättömälle tasolle. Julkisen velan kasvu liian suureksi heikentää talouden yleistä stabiliteettia, rajoittaa talouden kasvua, nostaa korkotasoa ja lisää velkakriisin riskiä.
Vaarallisen velkaantumisen täsmällistä rajaa ei ole pystytty määrittämään ekonomistien moninaisista yrityksistä huolimatta. World Bank on esimerkiksi kuitenkin arvioinut (2010), että kehittyneille talouksille julkisen velan 75-80 %/BKT tason ylittäminen alkaa vaarantaa talouden stabiliteettia ja syödä talouskasvua. Kehittyville talouksille vastaavan rajan on avioitu olevan 60-65 %/BKT. Usein talouskirjallisuudessa vaaran rajana on käytetty myös lukua 90 %/BKT
”Monella länsimaalla julkinen velka on paisunut kestämättömälle tasolle ja jatkaa kasvuaan”
USA:n julkisen talouden velka on ylittänyt yllä mainitut rajat ja jatkaa kasvamistaan nopeassa tahdissa. USA:lla on tällä hetkellä julkista velkaa hieman runsaat USD 36 000 miljardia, mikä vastaa noin 120 %/BKT tasoa. Presidentti Trumpin hiljattain esittämä ”the Big Beautiful Budget Bill” ei ole tuomassa helpotusta tilanteeseen – päinvastoin. Trumpin hallinnon budjettiesityksen arvioidaan kasvattavan jo ennestään suuria alijäämiä kumulatiivisesti USD 2600 miljardilla seuraavan 10 vuoden aikana. Tämä on kirvoittanut velkakeskustelun USA:ssa.
”Presidentti Trumpin budjettiesitys uhkaa pahentaa USA:n jo ennestään vakavaa alijäämä- ja velkaongelmaa”
Pelkästään tänä vuonna USA:n arvioidaan tarvitsevan noin USD 2000 miljardia uutta velkaa budjettimenojensa kattamiseen. Tämä tarkoittaa noin 6,5 %/BKT julkisen talouden alijäämää, eikä velkatarpeen odoteta lähtökohtaisesti supistuvan merkittävästi lähivuosina. Tämän seurauksena julkisen velan ennustetaan kohoavan lähelle 130 %/BKT vuoteen 2030 mennessä suotuisassa skenaariossa, mikä olettaa, että talous jatkaa kasvuaan, ja että presidentti Trumpin ”Big Beautiful Budget Bill” jää toteutumatta.
USA:n kestämätön velkakehitys on näkynyt valtion luottoluokituksen laskuina. Luottoluokittaja Moody’s laski toukokuun puolessa välissä USA:n luottoluokitusta pykälällä toiseksi korkeimpaan luokkaan. Standard & Poor’s teki näin jo vuonna 2011, Fitch vuonna 2023. Velan ja samalla luottoriskien kasvaessa sijoittajat saattavat vaatia USA:n liikkeelle laskemista lainoista kovempaa tuottoa. Tänä vuonna tästä on ollut jo viitteitä USA:n valtionlainojen lyhyempien maturiteettien korot ovat laskeneet, mutta kaikista pisimpien 30v lainojen korko on noussut. Saattaakin olla, että sijoittajat ovat alkaneet karsastaa USA:n lainoittamista erittäin pitkällä aikavälillä suosien lyhyempää luotonantoa. Tällä hetkellä USA:n valtionvelasta noin 70 % on kotimaisten yksityis- ja institutionaalisten sijoittajien käsissä ja loput 30 % on ulkomaista velkaa. Mm. Kiina ja Japani ovat merkittäviä USA:n ulkomaisia rahoittajia. Mikäli USA:n epäsuotuisa velkakehitys jatkuu ja valtion lainakorot kohoavat, voi tämä painaa osakemarkkinoita tulevina vuosina. Tällä hetkellä emme näe USA:n velkakuplan puhkeaminen olisi edessämme välittömästi, mutta velkakriisin siemen on hyvinkin jo kylvetty. Tämän takia velan, alijäämien ja korkomarkkinoiden kehitystä on syytä seurata jatkossa aiempaa tarkkaavaisemmin.
”Velkakuplan puhkeaminen ei liene välitön riski, mutta kriisin siemen on kylvetty”
Länsimaiden velka kohonnut korkeaksi ja nousun odotetaan jatkuvan, (julkinen velka %/BKT)
Lähde: IMF
USA:n julkisen talouden tulot eivät kata menoja, jolloin budjettia joudutaan rahoittamaan raskaalla velanotolla, (julkisen talouden yli-/alijäämä 2025e %/BKT)
Lähde: IMF
Pitkään jatkuvat suuret alijäämät paisuttavat julkista velkaa – USA:n alijäämien ja velan kasvun ei odoteta laantuvan, (julkisen talouden velka 2025e %/BKT)
Lähde: IMF
Korkomuutos vuoden alusta: USA:n lainojen lyhyempien maturiteettien korot ovat laskeneet, mutta kaikkein pisimmät nousseet – sijoittajat heräämässä kasvaviin riskeihin
Lähde: Macrobond
Katsomme, että markkinat hinnoittelevat tällä hetkellä liennytyksen jatkuvan kauppasodassa ja USA:n perääntyvän esittämistään kovimmista tullisanktioista. USA:n ja maailmantalouden taantuma on vielä tämän myötä vältettävissä. Näkemyksemme mukaan kauppasodan nykyisessä mitassaan on osakkeiden hinnoissa, mutta taantuma ei. Tämä riski rajoittaa meitä nostamasta osakkeita ylipainoon. Huhtikuun pahimman epävarmuuden jälkeen olemme kuitenkin luopuneet korko-osake-allokaatiossamme osakkeiden alipainotuksesta ja tuoneet ne takaisin neutraaliin painoon. Osakepainon sisällä USA:n paino on edelleen noin kolme neljännestä. Euroopan painoa olemme nostaneet lähes neljännekseen Aasian painon kustannuksella. Koroissa suosimme edelleen eurooppalaisia yrityslainoja. Ylipainotamme sekä korkean luottoluokituksen että matalamman luottoluokituksen ns. high yield -lainoja. Valtionlainat jatkavat selvässä alipainossa. Korkosalkun duraation pidämme verrattain lyhyenä.