Markkinakatsaus toukokuu 2025

Kauppasota hinnoissa, mutta taantuma ei

Presidentti Trumpin muutaman kuukauden hallintoaikana asettamat tullit ovat synkistäneet maailmantalouden näkymiä ja saaneet sijoitusmarkkinat varpaisilleen. Erityisesti 2. huhtikuuta ilmoitetut vastavuoroiset tullitariffit suurelle joukolle kauppakumppaneita saivat sekä osake- että korkomarkkinat hermostumaan. Samanaikainen osakekurssien raju lasku ja USA:n pitkien korkojen rivakka nousu, sekä yhtä lailla yritysten kuin kuluttajienkin ilmaisema huoli tullien haitallisista vaikutuksista omalle ja koko kansantaloudelle ovat saaneet hallinnon osin peruuttamaan tulleja ja lykkäämään niiden voimaantuloa tuonnemmaksi.

Tullien lykkääminen ei kuitenkaan tarkoita, että kauppasota ja sen tuoma kasvanut taantuman riski olisivat väistyneet. Niin kauan kun korkeiden tullien uhka häilyy USA:n yllä, yritysten ja kuluttajien on vaikeaa, ellei mahdotonta tehdä rationaalisia taloudenpitoa koskevia päätöksiä. Vallitseva epävarmuus voi ajan kuluessa painaa talouden taantumaan, vaikka korkeat tullit jäisivät lopulta toteutumatta. Tältä osin Trumpin hallinto pelaa vaarallista aikasensitiivistä uhkapeliä. Markkinoiden osalta tulkitsemme, että kauppasota itsessään on jo pitkälti osakkeiden hinnoissa, mutta taantuma ei.

Keskeisin kysymys kuuluukin, kuinka lähellä kuilun reunaa USA talous tällä hetkellä on?

Mikäli tullien lykkäämistä jatketaan, kovimpia tulleja leikataan ja osa tullipäätöksistä lakaistaan vähin äänin maton alle, talous voi välttää taantuman, jolloin osakemarkkinoilla on hyvät edellytykset vahvistua. Sen sijaan, mikäli tullisanktiot otetaan käyttöön koko voimallaan, USA:lla ja koko maailmantaloudella on korkea riski ajautua taantumaan. Tämä uhkaisi painaa osakemarkkinat niin USA:ssa kuin muuallakin maailmassa laskuun ja mahdollisiin uusiin pohjalukemiin. Samalla korkomarkkinoilla yrityslainojen riskilisät todennäköisimmin kasvaisivat. Keskeisin kysymys kuuluukin, kuinka lähellä kuilun reunaa USA talous tällä hetkellä on?

10 suhdannemuuttajaa ja taantuman todennäköisyys

USA:n talouden tilaa ja lähiajan näkymiä voidaan arvioida talousdatan ja erilaisten suhdannemuuttujien avulla. Laajasta joukosta oheen on valittu kymmenen yleisesti seurattua muuttujaa:

Näistä muuttujista lyhyiden ja pitkien korkojen eroa voidaan pitää ns. aikaisena muuttujana. High yield -riskilisät, yritysten tulosennusteiden muutos, Fedin taantuman riski ja Conference Board Leading Indicators toimivat ennakoivina muuttujina, kun taas ostopäällikköindeksien, kuluttajien luottamuksen ja Sahmin säännön voidaan tulkita olevan ns. samanaikaisia muuttujia. Työttömyysastetta ja uusia työpaikkoja pidetään yleisesti taannehtivina indikaattoreina.

Pitkien ja lyhyiden korkojen erotus antoi taantumavaroituksen 2022–2024

Korkokäyrän kääntyminen laskevaksi ja samalla pitkien ja lyhyiden korkojen eron painuessa negatiiviseksi on perinteisesti tulkittu merkiksi lähestyvästä taantumasta. Viimeisen puolen vuosisadan aikana USA:n taloudessa ei ole yhtään taantumaa ilman, että pitkien ja lyhyiden korkojen ero olisi muuttunut negatiiviseksi ennen taantuman alkamista. Sen sijaan muutamia kertoja historiassa korkoero on ollut negatiivinen, mutta tätä ei ole seurannut taantuma, joten tässä mielessä korkomarkkina on voinut ajoittain antaa väärän hälytyksen.

Lähtökohtaisesti korkokäyrää yhdessä pitkien ja lyhyiden korkojen erotuksen kanssa voidaan kuitenkin pitää erinomaisena talouden lämpömittarina. Haasteelliseksi korkoeron ja taloussuhdanteen välisen tulkinnan tekee lähinnä viiveen pituus korkoeron antamasta varoituksesta taantuman alkuun – ajoittain korkoero on kääntynyt negatiiviseksi aivan taantuman kynnyksellä ja ajoittain hälytys on tullut jo 2–3 vuotta ennen taantuman alkua.

USA:n 10 v–12 kk samoin kuin 10 v–2 v korkoero on tällä hetkellä positiivinen, mutta ne antoivat vahvan taantumavaroituksen vuosina 2022–2024. Tuolloin toki elimme poikkeuksellisia aikoja. Koronapandemian jälkimainingeissa inflaatio kiihtyi hallitsemattomasti, jolloin keskuspankit joutuivat kiristämään aggressiivisesti rahapolitiikkaansa ja lyhyet korot nousivat rajusti. Korkokäyrän pitkä pää reagoi tässä ympäristössä maltillisemmin, joten korkokäyrä kääntyi laskevaksi. Jää siis vielä nähtäväksi johtuiko negatiivinen korkoero enemmänkin tehdyistä rahapoliittisista toimista, joilla pyrittiin saamaan inflaatio hallintaa kuin korkokäyrän aidosta suhdannesykliä ennakoivasta käyttäytymisestä.

USA:n 10 v–12 kk -korkoero on kääntynyt positiiviseksi, mutta antoi taantumavaroituksen vuosina 2022–2024

Lähde: Macrobond

Ennakoivat suhdanneindikaattorit eivät vielä povaa taantumaa

Ennakoivista suhdanneindikaattoreista USA:n korkean riskin yrityslainojen riskilisät eivät anna vakavaa varoitusta taantumasta. Presidentti Trumpin esitellessä ”vastavuoriset tullitariffinsa” huhtikuun alussa yrityslainojen riskilisät nousivat äkillisesti, mutta eivät kohonneet sellaisille tasoille, joita on nähty talouden keikkuessa taantuman partaalla. Huomioitavaa on lisäksi, että sitten huhtikuun alun piikin riskilisät ovat osin tasoittuneet ja markkinat rauhoittuneet.

Huomioitavaa on lisäksi, että sitten huhtikuun alun piikin riskilisät ovat osin tasoittuneet ja markkinat rauhoittuneet.

USA:n S&P500-yhtiöiden vuoden 2025 ensimmäisen neljänneksen tulosjulkistuskausi on osoittautumassa huomattavasti ennakko-odotuksia paremmaksi. Olennaisempaa on kuitenkin tulevien vuosineljännesten tulosennusteiden käyttäytyminen. Seuraavalta neljältä vuosineljännekseltä Q2(25)–Q1(26) S&P500-yhtiöiden tulosennusteita on leikattu keskimäärin kolme prosenttiyksikköä. Tulosten uskotaan kuitenkin nousevan vuoden 2026 ensimmäiseen neljännekseen tultaessa vuositasolla noin 9 %. Tämä ei vielä kuulosta taloustaantumalta, sillä yritysten tuloskehitys kääntyy yleensä negatiiviseksi taantuman yhteydessä.

USA:n keskuspankki Fedin taantuman riskimittari on kohonnut parin viime kuukauden aikana. Vielä vuoden vaihteessa mittari kertoi taloustaantuman todennäköisyyden olevan 10 % seuraavien 12 kuukauden aikana, mutta nyt riski on tuplaantunut. Nousustaan huolimatta nykyistä 20 %:n riskitasoa on pidettävä alhaisena.

Conference Board Leading Indicators -muuttuja on yleensä alkanut heikentymään taantuman kynnyksellä. Tällä kertaa viive muuttujan alamäen ja tosiasiallisen taantuman välillä on kuitenkin venähtänyt historiallisen pitkäksi. Muuttuja saavutti huipputasonsa jo vuoden 2022 alussa ja on siitä lähtien ollut laskussa ilman talouden ajautumista taantumaan. Näin ollen muuttujan käyttäytymiseen on suhtauduttava nykyoloissa varauksella. Tämäkin sanottuna, muuttuja antaa varoituksen taantumasta ja sellaisena sen huomioimme.

Yrityslainojen riskilisät (CDX 5y HY-spread) koholla USA:ssa, mutta eivät vielä huolestuttavalla tasolla

Lähde: Bloomberg

S&P500-yhtiöiden liikevaihto ja tuloskasvu, y/y-muutos

S&P500-tulosennusteita on laskettu, mutta tuloskasvun ennustetaan jatkuvan tyydyttävänä (12 % > 9 %)

Lähde: Bloomberg

Fed risk of recession – taantuman riski kohonnut, mutta edelleen alhaisella tasolla

Lähde: Bloomberg

Conference Board Leading Indicators -indeksi varoittaa taantumasta

Conference Board Leading Economic Index (LEI) mittaa talouden kehityssuuntaa yhdistämällä 10 eri ennakoivaa indikaattoria. Tällä hetkellä se varoittaa, mutta viive on poikkeuksellisen pitkä.

Lähde: Macrobond

Samanaikaiset muuttujat antavat ristiriitaista viestiä

USA:n teollisuuden ja palvelujen ostopäällikköindeksit ovat heikentyneet vuoden vaihteesta. Teollisuuden ostopäällikköindeksi on laskenut uudelleen kriittisenä pidetyn 50 pisteen alapuolella, mikä indikoi toimialan kasvumomentumin olevan hukassa. Myös palveluissa kasvu vaikuttaisi hidastuneen, joskin se jatkuu edelleen ja tukee näin USA:n kokonaistuotannon nousua. Ostopäällikköindeksien perusteella taloudella ei vielä ole välitöntä vaaraa taantumasta.

Ostopäällikköindeksien perusteella taloudella ei vielä ole välitöntä vaaraa taantumasta.

USA:ssa kuluttajien luottamus on ottanut ankaran iskun sitten presidentti Trumpin virkaanastumisen. Kuluttajat ovat erityisen huolestuneita tullien yleistä hintatasoa nostavasta vaikutuksesta. Kuluttajaluottamustutkimusten mukaan kotitaloudet pelkäävät inflaation kiihtyvän nykyisestä 2,5 % tuntumasta mahdollisesti jopa 4–5 %:iin seuraavien 12 kuukauden kuluessa, ellei esitetystä tullitariffien tasosta tingitä. Inflaation ohella kuluttajat ovat kasvavassa määrin huolissaan myös talouden tilasta ja työmarkkinanäkymistä. Presidentti Trumpin kauppapolitiikan pelätään ajavan USA:n taantumaan, mikä lisäisi työttömyyttä ja heikentäisi kotitalouksien mahdollisuuksia kuluttaa entisestään.

Työmarkkinoiden tilaa kuvaava ns. Sahmin sääntö ei toistaiseksi puolla näkemystä lähestyvästä taantumasta. Sahmin säännön mukaan, mikäli työttömyysasteen kolmen kuukauden liukuva keskiarvo ylittää työttömyysasteen 12 kuukauden alimman arvon vähintään puolella prosenttiyksiköllä, talous on vaarassa ajautua taantumaan. Tätä puolen prosentin kriittistä tasoa käytiin testaamassa syksyn 2024 aikana, mutta nykyisellään lukema on turvallisesti tuon tason alapuolella.  

USA:n ostopäällikköindeksit indikoivat kasvumomentumin heikentyneen, mutta eivät vielä taantumaa

Lähde: Macrobond

University of Michigan Consumer Sentiment – kotitalouksien rahoitustilanne ja mahdollisuudet kuluttaa ovat heikentyneet

University of Michigan Consumer Sentiment -indeksi mittaa Yhdysvaltojen kuluttajien näkemyksiä henkilökohtaisesta taloustilanteestaan sekä odotuksia koko talouden kehityksestä. Mitä korkeampi lukema, sitä myönteisempi on kuluttajien tunnelma.

Lähde: Macrobond

Conference Board Consumer Confidence – epävarmuus työmarkkinoista ja työllisyystilanteesta on kasvanut

The Conference Board Consumer Confidence -indeksi mittaa Yhdysvaltojen kuluttajien näkemyksiä ja luottamusta talouteen, yritysten tilanteeseen ja työllisyysnäkymiin. Mitä korkeampi lukema, sitä luottavaisempia kuluttajat ovat. 

Lähde: Macrobond

Sahmin sääntö ei anna toistaiseksi taantumavaroitusta

Yhdysvaltain keskuspankin entisen ekonomistin Claudia Sahmin kehittämän Sahmin säännön mukaan taantuma on jo käynnistynyt, kun työttömyyden kolmen kuukauden liikkuva keskiarvo nousee vähintään 0,5 prosenttiyksikköä suuremmaksi kuin edellisen 12 kuukauden alin vastaava lukema.

Lähde: Macrobond

Taannehtivat muuttujat eivät aiheuta taantumapelkoja

USA:n työmarkkinat ovat edelleen vahvat. Uusia maatalouden ulkopuolisia työpaikkoja on syntynyt viime kuukausina edellisten vuosien keskiarvoa vähemmän, mutta tilanne on edelleen kaukana tilanteesta, jossa työpaikkoja menetettäisiin enemmän kuin uusia tulee tilalle. Taantumatilanteissa uusien työpaikkojen määrän kehitys kääntyy tyypillisesti negatiivismerkkiseksi.

Työttömyysaste on hivuttautunut ylöspäin parin vuoden takaisesta pohjakosketuksestaan, mutta on historiallisesti edelleen erittäin alhaisella tasolla. Käytännössä USA:ssa vallitsee täystyöllisyys, eikä työttömyysasteen taso tai sen muutos vahvista kuvaa siitä, että maa olisi vielä ajautunut taantumaan.  

Uusia työpaikkoja syntyy lisää, mutta hitaammassa tahdissa kuin aikaisemmin

Lähde: Macrobond

USA:n työttömyysaste on noussut pohjakosketuksestaan, mutta on edelleen erittäin matalalla tasolla

Lähde: Macrobond

Suhdannemuuttujat eivät yksioikoisesti puolla näkemystä USA:n olevan ajautumassa taantumaan

Suhdannemuuttujien tarkastelu ei toistaiseksi puolla näkemystä USA:n ajautumisesta taantumaan lähikuukausina. Presidentti Trumpin hallinnon toimien seurauksena taantuman riski USA:ssa on varmastikin kasvanut ja tämän myötä huoli koko maailmantalouden ajautumisesta heikkoon kehitysjaksoon on osin oikeutettu. On kuitenkin liian aikaista sanoa, että USA:n talous hoippuu kuilun partaalla, eikä sieltä ole enää mahdollista peruuttaa takaisin.

Ilman presidentti Trumpin toimia USA:n talous oli hyvissä lähtöasetelmissa tähän vuoteen. Tätä asetelmaa on ehditty vahingoittaa paljon ja nopeasti. Trumpin hallinnolla on kuitenkin mahdollisuus edelleen peruuttaa USA:n ja koko maailmantalouden kannalta huonoksi osoittautuvia tullipäätöksiä ja välttää näin maan talouden vajoaminen suurempaan sekasortoon. Suhdannemuuttujien nykyisellään antaman viestin pohjalta arvioimme, että USA:n talous on edelleen vähintäänkin 6–12 kuukauden päässä taantumasta ja taantuma on kaikkinensa jopa vältettävissä, mikäli presidentti Trumpin hallinto on valmis korjaamaan kauppapolitiikkansa linjaa ja luopumaan merkittävin osin suunnitelluista tulleista.

USA:n ei ole vielä astunut kuilun reunan yli, eikä talous ole vapaassa pudotuksessa. Viimeisten viikkojen kuluessa kuilun partaalta on otettu askelia taaksepäin – ”vastavuoroisten tullimaksujen” voimaantuloa on viivästetty 90 päivää, Kiinan tulleja leikattiin 115 prosenttiyksikköä 30 %:iin ja monien keskeisten kauppakumppanien kanssa käydään keskusteluja tullien kohtuullistamisesta.

USA:n ei ole vielä astunut kuilun reunan yli, eikä talous ole vapaassa pudotuksessa. Viimeisten viikkojen kuluessa kuilun partaalta on otettu askelia taaksepäin – ”vastavuoroisten tullimaksujen” voimaantuloa on viivästetty 90 päivää, Kiinan tulleja leikattiin 115 prosenttiyksikköä 30 %:iin ja monien keskeisten kauppakumppanien kanssa käydään keskusteluja tullien kohtuullistamisesta.

Näyttääkin siltä, että Trump on perääntymässä osin tekemistään tullipäätöksistä markkinavoimien pakottamana. Sijoitusmarkkinat ovat jo ryhtyneet hinnoittelemaan tullisanktioiden höllentämistä ja liennytystä kauppasodassa. Itse ennakoimme, että näemme presidentti Trumpin hallinnolta lisää lykkäyksiä tullien voimaansaattamisessa, tullitariffien kohtuullistamista ja osin sanktioiden lakaisemista vähin äänin maton alle.

Osa indikaattoreista varoittaa, mutta useampi muuttuja kertoo, ettei taantuma ole vielä heti seuraavan kulman takana